終極控制權(quán)強(qiáng)化方式的經(jīng)濟(jì)后果與選擇行為——基于中國上市公司的實(shí)證研究.pdf

1、終極控制權(quán)研究是股權(quán)集中環(huán)境下分析公司大股東與小股東利益沖突的重要研究范式，而控制權(quán)強(qiáng)化方式是深入分析終極控制權(quán)行使的新視角。本文研究目的是分析我國上市公司終極控制股東使用金字塔結(jié)構(gòu)、單一控制和董事會席位超額控制三類控制權(quán)強(qiáng)化方式的動(dòng)態(tài)調(diào)整特征、經(jīng)濟(jì)后果和選擇行為，為公司終極控制股東行為治理提供經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，對于保護(hù)投資者利益和加強(qiáng)公司治理具有重要意義。本研究主要內(nèi)容包括：
　?、艔牟煌刂茩?quán)強(qiáng)化方式運(yùn)用角度擴(kuò)展了終極控制權(quán)多維度理論

2、，分解計(jì)算了終極控制股東使用三類控制權(quán)強(qiáng)化方式在上市公司中導(dǎo)致的現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)分離程度。隨后從我國制度背景出發(fā)建立了終極控制股東性質(zhì)、外部市場化進(jìn)程和公司內(nèi)部特征交互影響的分析框架，選擇2007-2013年存在終極控制股東而且沒有發(fā)生變更的A股非金融行業(yè)922家上市公司為樣本，采用面板數(shù)據(jù)固定效應(yīng)多元回歸分析方法對研究問題展開實(shí)證研究。
　?、瓶刂茩?quán)強(qiáng)化方式動(dòng)態(tài)調(diào)整方面的結(jié)論表明，2007-2013年間私有終極控制股東表現(xiàn)出降低

3、金字塔結(jié)構(gòu)和單一控制導(dǎo)導(dǎo)致兩權(quán)分離度而提高董事會席位超額控制導(dǎo)致兩權(quán)分離度的特征，這種趨勢在處于市場化程度較低區(qū)域的私有終極控制上市公司中更為顯著。而地方政府作為終極控制股東時(shí)，處于“政府與市場關(guān)系”指數(shù)較高區(qū)域的上市公司中三類控制權(quán)強(qiáng)化方式導(dǎo)致兩權(quán)分離度均呈現(xiàn)增大趨勢。這一結(jié)論從動(dòng)態(tài)視角擴(kuò)展了現(xiàn)有文獻(xiàn)多數(shù)從靜態(tài)角度考察某一年度控制權(quán)強(qiáng)化方式運(yùn)用特征的研究范疇。
　　⑶在控制權(quán)強(qiáng)化方式的經(jīng)濟(jì)后果方面，私有終極控制樣本下的研究發(fā)現(xiàn)，

4、金字塔結(jié)構(gòu)和單一控制運(yùn)用對上市公司市場業(yè)績有負(fù)面影響并呈現(xiàn)倒 U型關(guān)系，董事會席位超額控制則沒有顯著影響；外部市場化程度和公司未來盈利水平提高能夠緩解控制權(quán)強(qiáng)化方式的負(fù)面經(jīng)濟(jì)后果。而國有終極控制樣本下的研究發(fā)現(xiàn)，金字塔結(jié)構(gòu)運(yùn)用對上市公司市場業(yè)績具有正面影響，單一控制運(yùn)用對公司市場業(yè)績有負(fù)面影響且呈現(xiàn)倒 U型關(guān)系，董事會席位超額控制同樣對公司市場業(yè)績沒有顯著影響；“政府與市場關(guān)系”指數(shù)越低、終極控制股東行政層級越低，國有終極控制股東使用控

5、制權(quán)強(qiáng)化方式的正面經(jīng)濟(jì)后果越顯著。
　　⑷在控制權(quán)強(qiáng)化方式的選擇行為方面，私有終極控制股東互補(bǔ)運(yùn)用金字塔結(jié)構(gòu)和單一控制，替代運(yùn)用董事會席位超額控制與其它兩類控制權(quán)強(qiáng)化方式。其選擇行為內(nèi)生于被控制公司特征和外部市場環(huán)境，市場化進(jìn)程通過公司治理和外部融資約束渠道影響控制權(quán)強(qiáng)化方式選擇。國有終極控制股東互補(bǔ)運(yùn)用金字塔結(jié)構(gòu)與單一控制，替代運(yùn)用董事會席位超額控制與單一控制。其選擇行為受被控制公司特征影響較小，外生性較強(qiáng)；國有資本投資和政府公

6、共治理質(zhì)量是影響控制權(quán)強(qiáng)化方式選擇的主要因素。上述結(jié)論揭示了公司終極控制股東同時(shí)使用三類控制權(quán)強(qiáng)化方式的經(jīng)濟(jì)后果差異和選擇組合運(yùn)用規(guī)律，而且通過對比研究也擴(kuò)展了國有性質(zhì)終極控制股東控制權(quán)強(qiáng)化方式運(yùn)用的理論內(nèi)涵。
　　⑸提出了上市公司終極控制股東治理的政策建議。應(yīng)該區(qū)分終極控制股東性質(zhì)采取不同治理策略，對于私有終極控制股東采取持續(xù)市場化改革引導(dǎo)其合理運(yùn)用控制權(quán)強(qiáng)化方式，管制策略是以“事后監(jiān)管審查”限制控制權(quán)強(qiáng)化方式的濫用；而對于國有