我國上市公司并購財務分析

1、!合作經濟與科技“!““#年6月號上#總第$22期$在市場競爭中，公司的成敗興衰往往相伴發(fā)生，杜會資源的閑置與不足同時并存，優(yōu)勝劣汰的機制迫使經營困難的公司將其閑置生產要素轉移給那些發(fā)展迅速、急需擴大生產規(guī)模的公司，而完成這一轉移最有效的途徑就是兼并和收購。雖然我國深滬兩市近年來發(fā)生了大量的并購事件，自1993年“寶延風波”以來，公司并購行為也從數(shù)量型發(fā)展趨向理性發(fā)展，但是我國資本市場尚未完善，以及國有企業(yè)的控股現(xiàn)狀，決定了我國上司公司

2、的某些并購行為呈現(xiàn)出明顯的投機性，公司并購的績效也值得懷疑。并購的實質是對杜會上企業(yè)的資源進行合理的整合，從市場的角度優(yōu)化配置資源，從企業(yè)的角度謀求多方面的利益，這才應該是真正意義上的并購。一、上市公司并購績效概念界定并購是兼并與收購的統(tǒng)稱，二者在本質上都是公司所有權或產權的有償轉讓，在經營理念上都是通過外部擴張型戰(zhàn)略謀求自身發(fā)展；其目的都是加強公司的競爭能力，擴充經濟實力，形成規(guī)模經濟，實現(xiàn)資產一體化和經營一體化。因此，通常將公司的收

3、購和兼并作為一種產品經濟分析市場的行為，即企業(yè)為實現(xiàn)其經營目標，根據(jù)市場環(huán)境采取相應行動的行為來共同研究。按照行業(yè)的相互關系劃分，將并購分為橫向并購，縱向并購和混合并購。其中，橫向并購是指兩個或兩個以上生產和銷售相同或相似產品公司之間的并購行為，使公司資本向同一生產銷售領域集中，以期擴大市場份額，取得規(guī)模效益；縱向并購是指生產經營同一產品相繼的不同生產階段，在工藝上具有投入產出關系公司之間的并購行為，用較低的組織管理成本替代較高的市場交

4、易成本是縱向并購的主要動機；混合并購是指兩個或兩個以上相互沒有直接投入產出關系公司之間的并購行為，是跨行業(yè)、跨部門之間的并購，混合并購多與企業(yè)的經營多元化戰(zhàn)略有關，也是公司退出或進入某一新行業(yè)快捷且成本較低的渠道。二、上市公司并購相關理論回顧（一）西方經濟學相關理論回顧。西方經濟學對并購績效的研究主要集中在制度成本的節(jié)約和制度收益的增加兩大方面：!、規(guī)模經濟理論。新古典經濟學從成本的角度論證了經濟規(guī)模的確定取決于多大的規(guī)模能使包括各工廠

5、在內的企業(yè)總成本最小。通過橫向并購，可以使企業(yè)間的資產以及相應的生產能力得到補充和調整，其單位生產成本下降，同時單位經營成本因并購后原分散的市場營銷網絡、管理人員可以在更大范圍內實現(xiàn)優(yōu)化組合而下降。此外，規(guī)模經濟還是實行波特的競爭戰(zhàn)略理論中“低成本戰(zhàn)略”的重要途徑之一。“、交易費用節(jié)約論。該理論觀點來自于制度經濟學的解釋。交易費用這一概念是在科斯分析企業(yè)的起源和規(guī)模時首先提出來的。自亞當斯密以來，經濟學一般將專業(yè)化發(fā)展程度的提高等同于效

6、率的提高或資源的節(jié)約，將專業(yè)化的原因歸為市場范圍的擴展。但是經濟生活中存在著一種相反的趨向，即企業(yè)的出現(xiàn)和縱向一體化的發(fā)展。這種貌似矛盾的理論體系，科斯用交易費用理論作了解釋，即企業(yè)的出現(xiàn)和存在正是為了節(jié)約市場交易費用，用費用較低的企業(yè)內部交易費用代替較高的市場交易。后來威廉姆森發(fā)展了科斯的理論，在市場交易增大導致并購行為發(fā)生的假設下，產生較高的市場交易費用和并購的原因為復雜的環(huán)境和制度的失靈。所以，企業(yè)的邊界應該被決定在企業(yè)內交易的邊

7、際費用等于市場交易邊際費用或等同于其他企業(yè)的內部交易費用這一點上，這一點經常被用來解釋縱向并購的動機。（到到國內相關研究回顧。國內學者對并購績效的研究大多從1998年開始，因為1997年是我國上市公司并購活動特別活躍的一年。原紅旗和吳星宇對1997年上市公司并購樣本進行實證分析發(fā)現(xiàn)，重組的公司當年每股收益、凈資產收益率和我國上市公司并購財務分析!!!“#“活”的情況，就必須在報表以外，進行更深入的調查研究。（四到短期分析與長期分析相結合

8、。在我國，企業(yè)會計報表提供的數(shù)字一般都是短期的，至多只是兩期的數(shù)字，據(jù)此所能觀察的情況也只能是短期的，如當年的財務與經營情況。對報表分析者來說，財務與經營上的長期發(fā)展趨勢也許對于進行分析評價和決策更為有用。因此，報表的閱讀和分析者最好是將若干期!如“年或#$年%的會計報表匯總并列一起，這樣可以更好地觀察企業(yè)財務和經營的變化趨勢。（五到企業(yè)內部分析與外部分析相結合。企業(yè)經營和理財?shù)倪^程和效果往往受制于一定的外部環(huán)境。如當前企業(yè)應收賬款掛賬

9、很多，存貨積壓嚴重，這個問題的形成，僅僅從企業(yè)內部尋找原因是不行的，必須結合企業(yè)經營和財務環(huán)境的變化，如信用制度不完善、信用觀念較差、買方市場形成等方面。所以，要想!面深“地#$企業(yè)會計報表%目的變化，還須將企業(yè)內部與企業(yè)外部的環(huán)境結合起來?！?“#$83!合作經濟與科技“!““#年6月號上#總第$22期$!999年國際內部審計協(xié)會（IIA）把內部審計界定為“一種舀在增加組織價值和改善組織運營的獨立、客觀的確認和咨詢活動，它通過系統(tǒng)化、

10、規(guī)范化的方法來評價和改善風險管理、內部控制和治理程序的效率，以幫助實現(xiàn)組織目標”。因此，確認和咨詢活動是兩種基本內部審計服務，《內部審計職業(yè)實務準則》詞匯表中將確認項目界定為：客觀檢查相關證據(jù)以向組織提供有關風險管理、內部控制和治理程序等方面的獨立評價；咨詢活動指提供建議及相關的客戶服務活動，其性質與范圍通過與客戶協(xié)商確定，目的是增加組織價值并提高組織運作效率。不同利益相關者對內部審計服務的需求是多種多樣的。例如，經營管理層十分關注內部

11、審計提高其經營效率和效果的方法；外部審計人員將內部審計視為一種特別的內部控制，如果這種內部控制設計合理并且運行有效，則會減少外部審計人員對組織財務報表意見所需執(zhí)行的工作范圍；供應商和顧客希望內部審計能夠提供與他們利益相關的可靠信息來做出決策；被審計單位的基層管理人員則希望內部審計能給他們帶來創(chuàng)新和最佳實務。將確認與咨詢服務并行，是否會仲擊原有的獨立性與客觀性問題，帶來自我檢查威脅。本文著重分析審計職能的兩個重要用戶即經理層和審計委員會或

12、董事會對內部審計服務需求與供給之間存在的矛盾，并提出解決建議。一、兩種基本內部審計服務霖求與供給的矛盾不同利益相關者有各自不同的需求，這會使內部審計服務在供給方面產生利益仲突。（一）兩種基本內部審計服務需求!、經理層關注的是如何實現(xiàn)公司經營目標，使企業(yè)價值最大化，內部審計應通過識別改善經營的機會來增值。經理層的業(yè)績高低直接關系到他們的薪酬高低、能否獲得提升的機會，因此，經理層歡迎的并不是來自內部審計監(jiān)督報告中的批評性意見，而是如何防范風

13、險、拓展業(yè)務、提高經營效率，發(fā)現(xiàn)潛在的成本節(jié)約，提高經營效率的建設性建議?！啊⒂捎诠局卫斫Y構存在弊端，“一股獨大”導致中小股東股權分散，股東大多流于形式，而經理層的權力膨脹，出現(xiàn)“內部人控制現(xiàn)象”，也影響了內部審計的執(zhí)業(yè)環(huán)境。因此，在公司董事會下設立由獨立董事參加的審計委員會就是一個必然的選擇。審計委員會的建立投資收益占總利潤的比例比重組前一年有所上升，而資產負債率有所下降。陳信元和張?zhí)镉嗫疾炝?5起兼并收購的超常收益，發(fā)現(xiàn)兼并公告日

14、及之后的累積超常收益有上升趨勢，但與績效并無顯著差異。馮根福和吳林江以1995!1999年間201起并購事件作為分析樣本，考察了我國并購績效，結果表明：雖然在并購當年及并購后第一年公司業(yè)績得到了提升，但在此以后幾年內，業(yè)績又普遍下滑；從短期來看，混合并購的績效較高，但從長遠來看，橫向并購的績效較好；第一大股東持股比例與并購當年的業(yè)績正相關，但與以后年度的績效關系不大。三、并購帶來的啟示通過對我國并購現(xiàn)狀的分析，可以給我們帶來以下啟示：（

15、一）開展并購時應重視對進入行業(yè)的分析?，F(xiàn)階段我國的混合并購并不是很多，通過實證發(fā)現(xiàn)混合并購的績效也不是很理想。可見，我國的上市公司己掉進“多元化陷階”中。前人在這一方面己經作了大量研究，也形成了具有實踐價值的理論成果，如要多元化經營則要考慮企業(yè)現(xiàn)有的資源優(yōu)勢能否轉移到拓展的行業(yè)上。一般性的資源（如管理、設備、資金）往往容易轉移，但真正能夠成為核心競爭優(yōu)勢來源的獨特資源（如秘方、專有技術）等往往較難從一個行業(yè)轉向另一個行業(yè)。而且需要判斷該

16、行業(yè)是否是有吸引力的行業(yè)（平均盈利水平較高）以及企業(yè)能否在這一行業(yè)中處于有利地位。（二）要重視并購的動機分析。上市公司并購動機，即上市公司實施并購的主觀愿望和要求，不僅是上市公司采取并購方式和選擇并購對象的決定性因素，也是引導上市公司并購行為和并購活動朝著既定方向與預期目標行進的原動力。在我國特殊的經濟體制環(huán)境下，并購可能有其特殊的動機，比如保護上市資格，維護融資功能；提升行政級別，獲取優(yōu)惠政策等。但實質性的并購重在公司未來的發(fā)展?jié)摿Γ?/p>

17、而不在于公司的眼前利益。因此，上市公司應該把并購作為擴大公司規(guī)模、提升公司市場價值的手段，而不僅僅是將其作為短期投機活動的工具。并購可能會有不同的動機存在，但是企業(yè)的目的是生存發(fā)展獲利，則必須從戰(zhàn)略的角度來審視和決策并購行為，實現(xiàn)企業(yè)的長遠發(fā)展。（三）注重并購后的整合管理。公司并購不僅僅是一項財務活動，只有并購后能對公司進行有效整合，在業(yè)務上取得成功，才是一項成功的并購?？v觀世界各國企業(yè)并購失敗的案例，盡管造成并購失敗的原因很多，但忽視

18、企業(yè)的整合管理是其中一個非常重要的因素。通過并購實現(xiàn)規(guī)模經濟效應、經營和財務協(xié)同效應、高額產權轉讓收益、增強主營業(yè)務業(yè)績、實現(xiàn)企業(yè)長遠發(fā)展戰(zhàn)略目標等，都需要加強并購后的整合管理工作。企業(yè)并購的整合管理就是指：并購企業(yè)與目標企業(yè)在通過收購與兼并等形式進行資產重組的情況下，通過整合管理，使雙方企業(yè)的有形資產與無形資產有機地融合；企業(yè)的經營結構更加合理；企業(yè)的管理體制與組織結構更加完善；企業(yè)的人力資本更加高效地運用；達到企業(yè)并購前預期的價值創(chuàng)

19、造目標。綜上所述，我國上市公司并購經過近十年的發(fā)展，形式從無到有，規(guī)模由小到大，不管是在理論上還是實踐上都有了長足的進步，并購在解決證券市場遺留問題和完善公司治理結構方面都發(fā)揮了重要的作用。但是，我國上市公司的并購畢竟還處于起步階段，和國外的成熟市場相比還不夠理想，還存在一些制度性，政策性障礙問題，仍需要理論界和實踐界的共同努力，不斷探索適應中國特色的規(guī)則和程序，使公司的并購活動在實現(xiàn)國民經濟戰(zhàn)略調整、優(yōu)化資源配置和改善上市公司治理結構