中國股票市場的月相效應檢驗

1、中國股票市中國股票市場的月相效的月相效應檢驗應檢驗——基于心理學基于心理學視角的研究角的研究AnEmpiricalStudyontheLunarEffectinSecurityMarketofChina——BasedonthePsychologyPerspective李小晗李小晗電話電話：02126852292，13855885958Email:lxhan2009@上海上海財經(jīng)財經(jīng)大學大學會計學院學院上海市國定路上海市國定路777號，號

2、，2004332009年2月完成月完成2一、引言Fama在1965年首次提出了有效市場假說（TheEfficientMarketHypothesis），該假說認為：如果市場是有效的，那么股票價格總是能夠完全反映所有可獲得的信息，任何投資者不可能利用股票市場上的相關信息來預測未來的股價，以獲得超額收益或規(guī)避風險。數(shù)十年來，F(xiàn)ama提出的這一經(jīng)典理論成為了金融學研究的重要基礎，并隨之產(chǎn)生了浩如煙海的金融學研究文庫。然而，近些年來的大量研究發(fā)

3、現(xiàn)，股票市場存在包括周內效應（DayoftheweekEffect）、一月效應（JanuaryEffect）和假日效應（HolidayEffect）等在內的證券市場收益率“異象”（Anomaly），這些異象的存在使投資者可以通過運用某些特定的投資策略而獲得超額收益或規(guī)避風險，這必然對有效市場假說形成了巨大的挑戰(zhàn)。我們關注的焦點是月亮的陰晴圓缺是否也會對股票價格的運行軌跡產(chǎn)生影響？這也是一種新的異象，即月相效應（LunarEffect）。

4、這一課題已經(jīng)引起了學者們的關注，并已在國外股票市場進行了部分研究。人體內約有80%的液體，月球引力會像引起海洋潮汐那樣對人體中的液體發(fā)生作用，也就是生物潮；另外月球磁場會作用于人體細胞，月亮的引潮力與磁場影響著人的精神活動以及荷爾蒙、體液和興奮精神的電解質的平衡，從而引起人的生理和情緒的周期性變化1。由于投資者的非理性，這一影響作用于證券市場上則會表現(xiàn)為股票收益率隨月相變化而周期性波動。西方的研究發(fā)現(xiàn)，月相效應在大多數(shù)西方國家股票市場廣

5、泛存在，滿月期的股票收益率顯著低于新月期的股票收益率（Guarino，19782；Dichev和Janes，2003；Yuanetal.，2002）。但令人遺憾的是，鮮有系統(tǒng)地研究中國股票市場月相效應的文獻。缺少對當今世界上最大的一個新興股票市場—中國股票市場的月相效應研究，對于證券市場“異象”研究這一領域來說是不完美的。應該說，研究月相效應是富有學術意義和實踐意義的。因為月相變化是易于測量的外生變量，以它為情緒的代理變量檢驗心理偏差和

6、情感是否影響投資者交易行為和資產(chǎn)價格，可以使研究避開復雜的社會影響過程而專注于外生性的影響。在現(xiàn)代社會，月相變化周期對經(jīng)濟和社會活動沖擊很小，甚至遜于日照和季節(jié)變化的影響。于是，考察股指收益的月相效應可以作為投資者情緒是否影響資產(chǎn)價格的有效檢驗?；谶@樣的研究背景，本文首次利用中國股市的數(shù)據(jù)，以國外最近幾年行為金融學、心理學和生物學提出的月相變化對于投資者心情和決策行為影響的理論為基礎，對股票市場中月相變化和股票收益率之間存在相關關系這

7、一異?，F(xiàn)象進行了探索，以期揭示異常表象下蘊含的科學規(guī)律。我們在單一指數(shù)回歸和合并數(shù)據(jù)庫聯(lián)合檢驗的基礎上，發(fā)現(xiàn)我國也存在月相效應。即使在控制了貨幣政策、財政政策等變動，以及其它日歷效應（周內效應、一月效應、假日效應）的影響后，月相效應仍然存在。我們借助心理學的理論和行為學的視角解釋了這一現(xiàn)象。本文的學術貢獻在于首次系統(tǒng)全面地對我國股票市場的月相效應進行檢驗，填補了我國目前在這一研究領域的空白。本文接下來將回顧月相效應的相關文獻，分析投資者

8、情緒對股票收益率的影響，以及月相對投資者情緒的影響，并有針對性地做出評析；第三部分在理論分析的基礎上，提出本文的研究假說；第四部分為實證檢驗，包括樣本的選取以及變量的定義、研究設計、實證結果和分析等，對提出的研究假說進行了檢驗并分析其具體的結果；第五部分為研究結論，歸納全文并指出未來的研究方向。1參見《月球如何影響你——生物潮與人的情緒》，美國心理學家阿諾德.利伯爾（ArnoldLieber）著，1980年。2我們無法得到Guarino