權證發(fā)行商發(fā)行權證風險對沖研究.pdf

1、本文考察權證發(fā)行商發(fā)行權證的風險，及對沖風險的方法。 首先，為了更好的描述金融資產(chǎn)收益分布，引入隨機波動率模型，介紹模型的估計方法。然后把隨機波動率模型引入到期權定價理論中，簡要回顧各種隨機波動率模型下的期權定價方法和特點。 其次考慮發(fā)行備兌權證及其動態(tài)對沖，動態(tài)對沖的方法就是保持delta 中性，通過對delta 中性組合的風險收益分析，發(fā)現(xiàn)間斷交易所帶來的誤差服從卡方分布；通過一個日歷價差組合的例子，指出“賣出波動率

2、”并不是很明晰的概念，此組合做多gamma，做空vega。由于使用不同于實際波動率的波動率計算的delta買賣標的資產(chǎn)對沖會導致復制誤差，所以考察了不同的波動率（隱含波動率、實際波動率）計算delta 對沖對最后收益的影響。由此引入本文的假設模型，將來波動率在兩個極端值（最大值和最小值）之間，為規(guī)避復制誤差帶來的風險，權證發(fā)行商應采用最大值計算delta 買賣標的資產(chǎn)對沖。在隨機波動率環(huán)境下，發(fā)行商可以根據(jù)風險承受能力，使用給定置信水平

3、下的最大波動率計算delta 買賣標的資產(chǎn)對沖，使收益VaR 在給定置信水平下最小。最后，通過對上證指數(shù)的算例分析，同自回歸條件異方差模型的預測波動率計算delta 買賣標的資產(chǎn)對沖的結果比較，此策略避免了較大的損失。對最近香港權證市場的歷史、制度、估值進行分析，并指出權證發(fā)行商在不同市場狀況下的盈利模式。 最后考慮奇異期權及其靜態(tài)對沖。由于靜態(tài)對沖相對于動態(tài)對沖的諸多優(yōu)點，所以考察奇異期權在隨機波動率下的靜態(tài)對沖。本文重點考慮

4、障礙期權，首先考慮歐式0-1 期權的風險收益特征，考慮美式0-1 期權的風險收益特征，指出其更像是對于時間的權力，而不是價格的權力?？紤]障礙期權各個風險參數(shù)的變化，指出其delta的不連續(xù)性，價格對于不同的波動率表現(xiàn)出凹性等不同于普通期權的特征。通過引入認購和認沽期權的對稱關系（Put-Call Symmetry），可以將障礙期權可以分解為普通期權和美式0-1 期權的組合。通過對港交所一個交易比較活躍的牛證6476的分析，結果表明分解后

5、的組合是有效的，靜態(tài)對沖策略完全可行。同時由于路徑依賴期權對于波動率非常敏感，所以必須建立模型描述隱含波動率的微笑和偏斜，由于SABR 模型能夠很好地刻畫了微笑的動態(tài)過程，并且符合市場中的隱含波動率曲線，提供計算市場風險的辦法，包括波動率的一階和二階風險，所以選擇建立SABR 模型描述資產(chǎn)價格分布?？傻贸鲈赟ABR模型下的修正后的普通期權組合。通過對2007年11月21日以恒生指數(shù)為標的的香港權證/期權市場的分析，得出微笑和偏斜依賴于到