我國(guó)股票首次公開發(fā)行定價(jià)發(fā)售機(jī)制研究.pdf

1、資產(chǎn)定價(jià)是資本市場(chǎng)的核心職能， IPOS定價(jià)問題更是近幾十年來金融經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域的熱點(diǎn)問題。IPOS定價(jià)的準(zhǔn)確性，直接關(guān)系到資本市場(chǎng)優(yōu)化資源配置功能的發(fā)揮。我國(guó)股票市場(chǎng)建立以來，管理層在改革股票發(fā)行制度方面采取了許多措施，但都沒有觸及新股發(fā)行的定價(jià)機(jī)制。由于沒有引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，加之缺乏大量的成熟的機(jī)構(gòu)投資者的參與，IPOS定價(jià)不能正確反映市場(chǎng)投資者對(duì)股票的需求，因而長(zhǎng)期以來股票定價(jià)扭曲，存在著IPOS高抑價(jià)現(xiàn)象，定價(jià)的準(zhǔn)確程度大打折扣。本文通

2、過對(duì)國(guó)際通行的IPOS定價(jià)和發(fā)售機(jī)制及我國(guó)實(shí)踐情況的系統(tǒng)考察，分析我國(guó)A股IPOS高抑價(jià)的成因，并探求提高我國(guó)IPOS市場(chǎng)效率的途徑。 本文遵循理論、實(shí)證、對(duì)策研究的基本思路，分為八章。首先對(duì)國(guó)內(nèi)外基于股票首次發(fā)行的價(jià)格形成機(jī)制的理論和實(shí)證研究文獻(xiàn)進(jìn)行了綜述；其次介紹了IPOS發(fā)行定價(jià)的理論體系和股票發(fā)行制度運(yùn)作機(jī)理；接著介紹了國(guó)際上通用的公司估值模型、幾種主要估值過程的詳細(xì)解析及我國(guó)證券市場(chǎng)定價(jià)制度的歷史與現(xiàn)狀；隨后介紹了目前

3、國(guó)際上股票IPOS的發(fā)售機(jī)制及我國(guó)IPOS發(fā)行制度的路徑選擇；接著通過對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)存在的IPOS現(xiàn)象和IPOS效應(yīng)進(jìn)行了實(shí)證分析，找出我國(guó)IPOS發(fā)行定價(jià)存在的問題，提出提高中國(guó)IPOS定價(jià)效率的政策建議；最后是歸納與總結(jié)。 通過上述的研究，本文對(duì)未來的IPOS定價(jià)發(fā)行機(jī)制得出以下結(jié)論。 1、國(guó)內(nèi)市場(chǎng)出現(xiàn)的IPO高抑價(jià)等現(xiàn)象影響最大的因素是市場(chǎng)狀況(主要是投資者參與IPO的程度)，屬于在市場(chǎng)長(zhǎng)期嚴(yán)重供需不平衡狀況下的特

4、殊情況，不能因此全面否定定價(jià)和詢價(jià)機(jī)制。 但在發(fā)行時(shí)，投資銀行和監(jiān)管機(jī)構(gòu)顯然缺乏對(duì)特殊時(shí)期的特殊現(xiàn)象的特殊對(duì)策。成熟市場(chǎng)的證券承銷商會(huì)兼顧考慮發(fā)行人和投資者的利益，新股發(fā)行的定價(jià)機(jī)制非常重要，需要通過廣泛路演后理性確定，并為發(fā)行主體的股價(jià)保留成長(zhǎng)空間。未來的我國(guó)IPOS市場(chǎng)，綠鞋機(jī)制、熔斷機(jī)制等制度的引入，可以更好的減少由于市場(chǎng)供需造成的對(duì)IPOS發(fā)行的結(jié)構(gòu)性的影響。 2、在香港股市和納斯達(dá)克中國(guó)概念股的影響下，中國(guó)A股

5、市場(chǎng)向全流通體制轉(zhuǎn)變的同時(shí)伴隨著市場(chǎng)價(jià)值取向的轉(zhuǎn)變，這是我們?cè)贏股市場(chǎng)上發(fā)現(xiàn)價(jià)值的重要基礎(chǔ)，因?yàn)閮r(jià)值取向的變化必然通過投資人的選擇形成A股市場(chǎng)的整體性資產(chǎn)重估。一些在海外上市的大型企業(yè)要回歸境內(nèi)資本市場(chǎng)，一些境內(nèi)的大型企業(yè)需要在境內(nèi)和境外同時(shí)發(fā)行上市，客觀上需要對(duì)現(xiàn)行的發(fā)行程序做適當(dāng)調(diào)整，提高效率，以實(shí)現(xiàn)與境外發(fā)行流程的同步。我國(guó)正在建立多層次市場(chǎng)體系，隨著層次的更加清晰、結(jié)構(gòu)的逐步合理，各類企業(yè)在不同發(fā)展階段的融資需求將得到有效滿足。

6、多層次市場(chǎng)的建立，可以促使不同市場(chǎng)、不同行業(yè)采取不同的定價(jià)發(fā)行價(jià)值，更有利于完善IPOs定價(jià)效率，提高股票市場(chǎng)的資源的有效配置。 3、全流通情況下的證券市場(chǎng)，由于配售產(chǎn)生的法人之間交互參股、大量參與詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者獲得配售，基于投資目的的不同，從自身利益最大化出發(fā)，可能會(huì)支撐IPO現(xiàn)象的繼續(xù)存在，依然影響到發(fā)行效率。任何一種制度都是由其特定的發(fā)展背景、發(fā)展時(shí)期和規(guī)律決定的，從西方股份公司發(fā)展的歷史看，股份制的缺陷經(jīng)常性的出現(xiàn)，股

7、份公司在不斷的創(chuàng)新、變化，從而繼續(xù)走下去，想要再返回古典的股份公司中去也是不可能的。 4、隨著股票市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大，供需失衡狀況的逐步改善，放松管制、賦予市場(chǎng)調(diào)節(jié)的功能將有助于整個(gè)市場(chǎng)的健康發(fā)展。隨著證券市場(chǎng)的成熟發(fā)展，在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和制度約束的共同作用下，通過空間維度上互補(bǔ)的制度安排體系，信息的供給是動(dòng)態(tài)的，股票發(fā)行過程成為一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)性的締約過程，信息供給不足和信息不對(duì)稱的難題得到解決，投資者利益得到保護(hù)，形成市場(chǎng)化的定價(jià)機(jī)制，股票發(fā)