論資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)的法律規(guī)制.pdf

1、信用評(píng)級(jí)是資產(chǎn)證券化的重要環(huán)節(jié)之一，其核心是對(duì)資產(chǎn)支持證券本息按時(shí)、足額償付可靠性的判斷。由于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)復(fù)雜，市場(chǎng)上的絕大多數(shù)投資者對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資判斷主要是基于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信用評(píng)級(jí)。因此，信用評(píng)級(jí)是資產(chǎn)證券化中十分重要也是容易產(chǎn)生法律問(wèn)題的領(lǐng)域。
　　 理論上，信用評(píng)級(jí)的目標(biāo)是為金融產(chǎn)品的公眾投資者解決兩個(gè)難題：
　　 第一，代理風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題；
　　 第二，信息不對(duì)稱問(wèn)題。
　　 信用評(píng)級(jí)

2、機(jī)構(gòu)利用自身的專業(yè)性，通過(guò)為金融產(chǎn)品的違約概率出具令投資者較為容易理解的參考指標(biāo)，來(lái)幫助金融產(chǎn)品在市場(chǎng)中定價(jià)，并通過(guò)提升資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的信息透明度，降低信息成本，最終促進(jìn)交易并保護(hù)投資者利益。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)及相應(yīng)的信用評(píng)級(jí)法律規(guī)制體系在資產(chǎn)證券化的信用級(jí)別的構(gòu)造中發(fā)揮著極為重要的作用。甚至可以說(shuō)，獨(dú)立、客觀的信用評(píng)級(jí)是資產(chǎn)證券化成敗的關(guān)鍵。
　　 信用評(píng)級(jí)一直被視為資本市場(chǎng)守護(hù)神。但是，通過(guò)對(duì)美國(guó)和歐盟等國(guó)際主要資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)

3、市場(chǎng)的研究可以發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)長(zhǎng)期以來(lái)存在諸多法律問(wèn)題，例如信用評(píng)級(jí)過(guò)程缺乏嚴(yán)格的盡職調(diào)查、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)本身存在利益沖突、信用評(píng)級(jí)業(yè)存在業(yè)務(wù)集中和業(yè)務(wù)壟斷現(xiàn)象、信用評(píng)級(jí)缺乏充分的后續(xù)監(jiān)管和持續(xù)披露、信用評(píng)級(jí)過(guò)程的透明度不足、信用評(píng)級(jí)理論和信用評(píng)級(jí)模型落后于市場(chǎng)實(shí)踐的發(fā)展。上述問(wèn)題在資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展初期并沒(méi)有得到業(yè)內(nèi)人士、監(jiān)管機(jī)構(gòu)和各國(guó)法律人士的普遍重視。而2007年次貸危機(jī)的爆發(fā)暴露了資產(chǎn)證券化的巨大風(fēng)險(xiǎn)，使得各國(guó)資產(chǎn)證券

4、化快速發(fā)展的腳步放慢，甚至停滯不前。而通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，在美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)前，資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)行業(yè)已經(jīng)開(kāi)始背離它們的原始目標(biāo)，開(kāi)始扮演市場(chǎng)撮合者的角色，努力使投資銀行和其它金融機(jī)構(gòu)更輕易的在市場(chǎng)中營(yíng)銷證券化產(chǎn)品并掩蓋這些產(chǎn)品所伴隨的高風(fēng)險(xiǎn)。隨著次貸危機(jī)的爆發(fā)，信用評(píng)級(jí)業(yè)存在的問(wèn)題一夜之間暴露無(wú)遺，并成為了眾矢之的。
　　 盡管信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)證券化市場(chǎng)中具有重要作用，但是在法律監(jiān)管層面，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期以來(lái)一直處于自律監(jiān)管為主的

5、狀態(tài)，直到近年來(lái)各國(guó)和地區(qū)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)才開(kāi)始制定相關(guān)法律法規(guī)來(lái)試圖管理信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。國(guó)際證券事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)于2004年首先采取行動(dòng)，制定了非強(qiáng)制性效力的行為準(zhǔn)則《信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)基本行為準(zhǔn)則》。2006年，美國(guó)通過(guò)了《信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)改革法案》，成為世界上第一個(gè)制定針對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的約束力法律法規(guī)的國(guó)家。2009年4月，歐盟通過(guò)了針對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)更為全面的監(jiān)管規(guī)則《歐盟信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管法>，并于2010年12月正式生效。與前兩者相比，《歐盟信用評(píng)

6、級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管法》對(duì)資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)業(yè)提出了最為嚴(yán)格的要求，甚至被信用評(píng)級(jí)業(yè)內(nèi)和諸多學(xué)者認(rèn)為是過(guò)于苛刻且不能得到充分落實(shí)的。如果說(shuō)國(guó)際證券事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)《信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)基本行為準(zhǔn)則》和美國(guó)《信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)改革法案》還是以傳統(tǒng)的行業(yè)自律和市場(chǎng)導(dǎo)向?yàn)榱⒎ㄔ瓌t的話，《歐盟信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管法》遵循的則是法律管制和政府管制的原理。
　　 與美國(guó)和歐盟等國(guó)際主要資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)的規(guī)模相比，中國(guó)的資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)還只是剛出生的嬰兒。雖然

7、此次金融危機(jī)中，中國(guó)資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)由于規(guī)模較小，以及占中國(guó)金融市場(chǎng)比重不大等“優(yōu)勢(shì)”，沒(méi)有暴露出如國(guó)外資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)業(yè)那樣嚴(yán)重的問(wèn)題。但是，在中國(guó)資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)不長(zhǎng)的發(fā)展過(guò)程中，諸如信用評(píng)級(jí)缺乏歷史參照、信用評(píng)級(jí)技術(shù)和方法不成熟、信息不對(duì)稱引致投資者難以正確判斷投資風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題已經(jīng)浮出水面。隨著中國(guó)金融業(yè)改革開(kāi)放程度的不斷深入和中國(guó)資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)的不斷發(fā)展，國(guó)外資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)業(yè)所出現(xiàn)的問(wèn)題也很有可能會(huì)以類似的方

8、式在中國(guó)資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)中出現(xiàn)。因此，借鑒國(guó)外已出現(xiàn)的問(wèn)題，結(jié)合中國(guó)國(guó)情，完善中國(guó)資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)的法律規(guī)制勢(shì)在必行。
　　 中國(guó)人民銀行針對(duì)中國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)的問(wèn)題于2007年發(fā)布了(2007)第16號(hào)公告，對(duì)《發(fā)行說(shuō)明書(shū)》、《信托公告》、《受托機(jī)構(gòu)報(bào)告》、《信用評(píng)級(jí)報(bào)告》等涉及基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露的內(nèi)容作出了規(guī)范。其中，對(duì)信用評(píng)級(jí)的規(guī)定占了三分之一的篇幅。中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)于2007年頒布了《證券市場(chǎng)信用評(píng)級(jí)

9、業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，對(duì)資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)的評(píng)級(jí)對(duì)象、業(yè)務(wù)規(guī)則、監(jiān)管要求、法律責(zé)任等作出了一般性的規(guī)定。但是，通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)人民銀行(2007)第16號(hào)公告及《證券市場(chǎng)信用評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)管理暫行辦法》等其它相關(guān)法律法規(guī)所規(guī)定的內(nèi)容不足以應(yīng)對(duì)資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)領(lǐng)域已經(jīng)存在或可能發(fā)生的復(fù)雜法律問(wèn)題。
　　 筆者充分研究了西方資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)已經(jīng)出現(xiàn)的法律問(wèn)題及相應(yīng)的法律規(guī)制措施，結(jié)合中國(guó)資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)的發(fā)展現(xiàn)狀，深入分析中國(guó)資產(chǎn)證

10、券化信用評(píng)級(jí)領(lǐng)域存在的問(wèn)題及原因，提出相應(yīng)的法律規(guī)制建議如下：
　　 第一，關(guān)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)公司治理模式和利益沖突的法律規(guī)則。其中包括：關(guān)于監(jiān)管委員會(huì)和獨(dú)立委員的規(guī)定、關(guān)于信用評(píng)級(jí)分析員的規(guī)定、關(guān)于業(yè)務(wù)隔離的規(guī)定。
　　 第二，關(guān)于信用評(píng)級(jí)方法和質(zhì)量的法律規(guī)則。其中包括：關(guān)于信用評(píng)級(jí)實(shí)體內(nèi)容不得被監(jiān)管的規(guī)定、關(guān)于信用評(píng)級(jí)基礎(chǔ)信息審查的規(guī)定、關(guān)于信用評(píng)級(jí)方法定期審核的規(guī)定、關(guān)于信用評(píng)級(jí)持續(xù)更新的規(guī)定。
　　 第三，